特别提款权不能兑换黄金 外汇储备要是不能用了，怎么办？

历史总是惊人地相似。

1982年1月5日，美国媒体发表了一篇题为《苏联抛售引起金价下跌》文章，认为当时的苏联，可能为了缓解国内经济困境而大量出售黄金换取外汇。40年后，黄金市场又要面临类似的情形。

1982年纽约时报版面

文 | 中国黄金报特约专栏作家 孔令龙

本文为中国黄金网原创文章，内容仅供参考之用，不构成操作建议或投资指南。

昔日的黄金全球化市场

当时的苏联是全球第二大黄金生产国，年产量约300吨，仅次于年产650吨的南非。在每年生产的黄金里，拿出约200吨用于出口，以赚取硬通货，用于帮助满足对外国商品的大量需求。

“俄罗斯人在黄金交易方面变得越来越老练。他们有时购买黄金，以获取利润并迷惑观察者，甚至不时被认为利用纽约的期货市场进行套利。”当时的纽约时报写道。通常苏联人通过苏黎世的银行来进行黄金销售，在1981年底才重返伦敦黄金市场，在那里进行黄金实物交割。

吸引苏联的黄金完成交割，意味着伦敦黄金市场完成了最后一块拼图，再次成为名副其实的全球最大的黄金现货市场。在那之后，伦敦一直在享受着交易中心的红利，直到近期其完整的拼图再次面临分崩离析的局面。构建起统一的全球黄金市场要花几十年时间，而将其瓦解可能只需短短几天。

现在的俄罗斯仍是全球第二大黄金生产国，每年生产的黄金还是300多吨——随着苏霍伊洛格等金矿项目逐步开发投产，俄罗斯的黄金产量还会进一步增加。但是黄金的交易环境却发生了巨大的变化。俄罗斯的黄金不能继续在伦敦交易，也去不了苏黎世或者纽约。

在新世纪的曙光刚刚照射到各个行业中时，乐观情绪洋溢在人们的脸上，全球化的红利也落到了大家的兜里，有人高声欢呼“世界是平的”！而现在看起来，在黄金等多个市场上，即使不是千沟万壑，一个禀赋自然流动的状态也已成为易碎的奢侈品。

全球市场的大门被关上

黄金能突破经济制裁，但制裁也在走近黄金。

黄金一直以来是被看作是最后支付手段和没有交易对手风险的资产，其作用在俄罗斯遭到美国和欧洲多国恣意发起的制裁后突显出来。俄天然气和原油的进出口可以使用黄金来支付和结算，这是可以绕过任何金融制裁的。但目前的问题是，对俄罗斯的黄金制裁，目前也在逐渐收紧，伦敦黄金市场大门对其逐渐关闭。

在包括俄最大银行俄联邦储蓄银行和俄罗斯外贸银行在内的5家俄罗斯银行的海外资产被冻结后，这些银行被排除到主要交易外。伦敦是全球最大的现货黄金市场，但在那里俄罗斯银行被与英国金融市场完全隔绝，在流动性很强的黄金市场上，他们的行动受到越来越多的限制。

俄罗斯央行也成为受到制裁的对象。截至2021年年底，俄罗斯央行外币和黄金资产总额为6129亿美元，其中外汇资产4814亿美元、黄金1315亿美元。值得注意的是，在2007年底俄罗斯央行仍仅持有不到300吨黄金，从那以后俄罗斯的黄金储备增加了500%。这些黄金中三分之二存放在位于莫斯科的央行金库中，另外三分之一存放在圣彼得堡和叶卡捷琳堡的金库里。

俄罗斯在过去十多年里的黄金积累战略一直在为像目前这样的情况做准备，在遭遇制裁的情况下，黄金会成为稳定货币的关键。2月28日起俄央行恢复在国内市场购买黄金，以进一步保障金融安全。而俄央行目前也只能从国内市场购入黄金，因为国际市场已经关上了大门：伦敦金银市场协会（LBMA）已经将俄罗斯外贸银行从其目前的会员名单中除名。俄罗斯外贸银行于2015年3月加入LBMA，成为正式成员。而近期在没有任何制裁声明提及的情况下被从会员名中删除。

除了LBMA的会员资格外，俄罗斯还遭遇了其精炼厂被移出合格交付商名单的风险。俄罗斯目前有6家黄金精炼厂在LBMA的合格交付商清单上。LBMA3月7日表示，它已暂停对6家俄罗斯贵金属精炼厂的认证，这意味着他们将无法继续在伦敦市场销售黄金和白银。

“这6家精炼厂将不再被伦敦金银市场接受为合格交割，直至另行通知。”LBMA 在一份市场通知中表示。这意味着伦敦黄金市场的大门已经事实上对俄罗斯的黄金关闭。

当外汇储备突然不可用

美国撕毁了华盛顿共识。

华盛顿共识包括实施贸易自由化，开放市场；放松对外资的限制等内容，成为构建全球统一市场的梁柱。而现在这些框架则在被当年的推动者亲手拆毁。

其实为了应对预期中的经济制裁，之前俄罗斯也算做足了准备。2014年后俄就开始以外汇储备为核心积极构建货币防线。俄罗斯在三个方面发力，一是增加外汇储备总额，俄罗斯的外汇储备在2022年初超过6300亿美元。通过出口资源等赚取的外汇不断积累，达到历史上最大规模。

二是俄央行优化外储结构。在美国进行经济制裁的威胁下，俄罗斯一直在研究布局应对欧美国际结算制裁的措施，包括搭建对欧和对华的双边直接结算业务，加大直接使用欧元和人民币贸易结算力度，执行“去美元化”为主导的结构优化。在2013年美元储备占俄总储备的比例的45%，至2021年美元占比已经削减至16%。据俄罗斯央行披露，目前占比最高的是欧元资产，占到32%，美元以16%继之，此外人民币在俄外储中的比例也超过13%。俄罗斯领导人表示，如果禁止俄罗斯用美元支付，可用欧元替代；如果欧元也不让用，还有人民币。

除了提高欧元和人民币在外汇储备中占比外，俄罗斯黄金这一最后支付手段也是保障手段的重要组成部分。自2005年到目前，俄罗斯央行一直是全球买入黄金最多的央行之一，其黄金储备也从当时的386.9吨增加到现在的2298.5吨，净增加了1911.6吨，这也使得俄罗斯目前成为全球第五大黄金储备国。在其外汇储备中，目前黄金占比为21.7%，超过美元的16.4%。

俄罗斯花了将近8年时间，三管齐下用外储搭建出坚不可摧的防线。但美国带头实施的金融制裁也没硬撼这道防线，而是采取了釜底抽薪的方式：直接冻结俄央行的外汇储备，让其光有账面数字，而取不出钱来。

这个大招一出，俄罗斯能用的外汇储备直接减半。一般情况下，外汇储备是按美元、日元等不同货币存放在外国的央银里，由于此次制裁措施，俄罗斯央行在美联储、英国央行、加拿大央行和欧洲央行的外汇储备都已被冻结。俄罗斯财政部长安东·西卢安诺夫称，西方制裁已冻结了俄罗斯3000亿美元的外汇储备。

外汇储备是各国政府和央行为干预汇率和支付外债而储备的外汇资产，也是俄罗斯用来捍卫卢布的屏障。俄罗斯央行的方针是取出外汇储备，通过买入卢布来实施市场干预。但如果因制裁而取不出外储，将很难进行市场干预，无法阻止卢布贬值。美欧将货币系统作为对付一个国家的武器，直接攻击其账户上的外汇储备，这种做法将对全世界产生持久影响。

外储不成还要靠黄金

很多人可能没认真想过如果外汇储备忽然不能取用了，世界将会变成什么样子。因为人们已经习惯了美元体系，也习惯了外储储备的存在。其实外汇储备制度比大部分人想的都要年轻得多，今年恰逢其成型100周年。

第一次世界大战让全球化的第一个高峰期戛然而止，战后各国为了作出妥当的经济安排，1922年在意大利的热那亚召开了一次国际会议。当时之前作为世界货币的英镑已经被战火拉下了王座，金币本位制度也摇摇欲坠。为了适应新形式，英国主导推出了金汇兑本位制度。让生产能力强的国家的货币成为各国收兑的对象，这些货币与黄金挂钩，可以兑换成黄金，其他国家拥有这些货币，在国际收支时也有了依仗。

热那亚会议提出设立储备中心体系，储备中心国的中央银行完全以黄金作为储备，而其他国家的储备则由黄金以及以储备中心货币计价的外国票据和外汇余额组合构成。在外汇储备这个概念诞生后很长时期里，外汇储备是一国用于日常国际收支备付的一个备用仓库，比如热那亚会议后，英国以法国法郎作为外汇储备，法国以英镑作为外汇储备，都是为了国际收支备用。

真正给外汇储备镶上金边的恰恰是美国。1944年建立的布雷顿森林体系就是围绕着美元建立起全球外汇储备制度，美国告诉其他国家：只要揣着美元，就等于持有黄金。于是不少国家选择钉住美元，甚至将外汇储备作为一国大部分货币的发行基础。

上世纪70年代，由于美国难以继续维持35美元兑换1盎司黄金的刚性汇率，布雷顿森林体系轰然瓦解。各国的外汇储备也被分为两部分：外币外汇储备和黄金储备。值得一提的是，握有美元发行权的美国拥有全球最大的黄金储备；在全球持有黄金储备最多的十个国家里西欧占据半壁，其黄金储备占外储的比例都超过五成。

无论是拥有黄金还是美元，外汇储备都被当作保护本币的防波堤，而忽视这一点的国家都付出了代价。尤其是1997年的亚洲金融危机吓得发展中国家积累了更多外汇资金用于防范本币崩溃。当时无论是马来西亚林吉特的崩溃还是韩国主妇排队捐出金项链的景象都令人印象深刻。在那之后，各国在自己能力范围内如同准备过冬储备一样尽力维持外汇储备。

据国际货币基金组织(IMF)的数据，发展中国家的官方外汇储备已从1997年时的不足2万亿美元增至2021年创纪录的14.9万亿美元。这种外储依赖的结果是各国央行的账户成了美联储印发大量钞票的蓄水池，此外黄金也成了抢手货，截至今年全球央行已经连续13年成为黄金的净买入方。

无论货币外汇还是黄金储备都是货币信心的基石，这个逻辑已经深入人心。直到将外汇储备捧上神坛的美国，现在又粗暴地将其工具化，让每个国家的央行的账户都感到阵阵寒意。而拥有全球最大外汇储备规模的中国——外汇储备大约是俄罗斯的六倍——更是直接面对极度深寒。

从阿富汗到俄罗斯 谁在伸手抢钱

美国把别国外汇储备钱包扯开裂缝伸进手去的行为，其实几个月前就已经出现。在俄罗斯央行的外汇储备遭到冻结之前，阿富汗的大约70亿美元的外储遭美国冻结。阿富汗央行持有大约94亿美元外汇储备，其中约70亿美元存放于美国的银行。去年8月，美国政府宣布冻结阿富汗央行的外汇储备。塔利班之后要求美国向其提供被美方冻结的国家储备，却没有得到回应。

由于缺乏外汇储备的支持导致阿富汗货币阿富汗尼贬值，通货膨胀加剧。但美国却将其账户里的钱另作安排：美国总统拜登近日签署行政令，计划将阿富汗央行被冻结的约70亿美元资产中的一半用于赔偿9·11事件受害者，另一半将成立信托基金，用于救济阿民众。

花别人外汇储备账户里的钱，美国已经干过一次。一回生两回熟，俄罗斯被冻结的3000亿外汇也会被安排的明明白白。

这种利用美元霸权和发达的银行体系打别国外汇储备主意的行径，是美国将金融武器化的创新，也是坏了百年来外储保存和使用的规矩。大风起于青萍之末，率先将其撕开一条口子的其实是2017年的美国总统特朗普。即在右翼民粹主义的推动下，以美国为首的一些国家率先将国内问题映射到国际体系中，以国内民意去去处理国外问题。

燃烧的国内不满情绪逐渐将国际框架付之一炬。在上次金融危机发生后，各国央行通过量化宽松大量印钱的方式——术语叫增加流动性——暂时度过了难关，但无论是美联储的“坐着直升机撒钱”，还是欧洲央行的“火箭**”，亦或是日本央行的“安倍三箭”，这些货币火力一路倾泻下来确实消除了短期的市场恐慌。但由于结构性问题没有解决，矛盾始终在深层积累乃至激化，种种问题积攒下来，将历史拖进了又一个“咆哮的二十年代”。

比如市场竞争极不公平、社会财富和经济力量向大的财团集中，不仅加剧两极分化，还阻碍了竞争和创新；在劳动力市场上，打零工者和自雇者在就业人口中占比过高，导致就业结构极度不稳定。经济空转，无就业增长、无改善增长和无再分配增长成为较好的常态，而在经济不那么好的时期则表现衰退，那也意味着就业、生活改善和再分配面临更窘迫的局面。这些经济层面的问题反映到社会思潮和政治领域，带来了右翼民粹主义的兴起，代表性事件就是英国脱欧和特朗普当选美国总统。

特朗普当选美国总统的四年里，退群、筑墙、断链成了反复出现的词汇，其影响也一直延续至今，并没有随着代表性人物下台而减弱。现在连外汇储备这条纽带也岌岌可危，使得各国不得不面临一个两难选择：积攒外汇储备可能会被别国冻结或者勾销，而不攒钱的话则有可能阿根廷化——这个南美当年最重要的经济体已经成为国际融资市场上的弃儿，每隔几年都要周期性上演一次债务违约。

在两难中，是寻找新解决方案的时候了。

保障中国市场的独立性

凡事预则立，不预则废。

全球进入了系统式脆弱的模式，从2008年的华尔街金融风暴导致的经济危机，到2017年新民粹主义带来的政治危机，再到2020年新冠肺炎疫情带来的社会危机，这种情况下已经没有华盛顿共识，也没有后华盛顿共识，难以达成共识成了全球唯一的共识。在这种情况下，现在美欧对俄罗斯施加的每一项制裁，都有可能在极端情况下施加在中国身上，对西方这是演练，对中国则是预警。

之前中国和俄罗斯在外汇储备方面采取的方式类似，即积攒大量的储备来保障金融安全。中国央行也是黄金的大买家之一，公开数据显示，在2008年华尔街金融风暴出现时，中国只有600吨黄金储备，目前中国的黄金储备已经达到1948吨，是当时的3倍多。同期中国的全部外汇储备也从1.9万亿美元增加到现在的3.2万亿美元。经过这轮增持，中国的黄金储备在外储中的比例从0.85%上升到3.3%，虽然和全球约10%的均值相比仍有较大差距，但考虑到中国全球领先的外储规模，当前已经足以让中国央行成为全球第六大黄金储备持有方。

为了积攒下这笔黄金和外汇家底，中国人花了几十年时间和至少两代人的辛勤工作。总算功不唐捐，在筚路蓝缕后赢得了一席之地。然而即便如此，如果外储有像俄罗斯那样被冻结的潜在风险，那么怎么才能维护经济安全，保住之前的成果，这个问题对中国以及每一个全球大国重新变得重要起来。

好在中国对此并非全无准备，在过去的四年里，中国先后遭遇了贸易脱钩、金融脱钩、科技脱钩，现在则在目睹俄罗斯的市场脱钩。为了应对这一系列的脱钩，中国逐渐从出口导向型经济向进口替代型经济转型。

在发展经济学的范式里，出口导向和进口替代是两种不同的模式，前者的代表是东亚，后者的代表是拉美。虽然从近半个世纪的发展看，东亚要普遍超出拉美一头，但并不能就此否定进口替代模式的一些合理因素。同时新的政策也并非转急弯，以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，就是将两种模式进行有机结合。

在这场艰难的转型中，西方出给俄罗斯的答卷意外能成为中国的复习提纲：推动外储结构多元化。由于中国外储盘子太大，除美元外其他货币难以容纳，所以只能尽量提高欧元和黄金的占比，以及在IMF的头寸及特别提款权，做好每种外币资产的风险敞口管理。目前存在俄罗斯国内价值约1400亿美元的黄金，是俄罗斯能依仗的终极支付手段，中国也可以作为借鉴继续收储。

完善国内黄金市场。去年上海黄金交易所交易量明显下降，银行间贵金属市场也在萎缩，但通过一个有活力的市场实现藏金于民，是对国家储备最好的补充。此外近期欧美对俄金融制裁渗入到黄金领域，这就是为什么要尽力保持上海黄金市场的独立性，并让其摆脱影子市场的地位。

推进人民币国际化。人民币的国际化程度远不及美元，同时又大大好于卢布。好的一点是，在三月中旬，全球最重要的原油出口国之一沙特考虑改用人民币为出售给中国的石油计价，再加上俄罗斯出口的油气也需人民币计价结算。如果得到OPEC+的支持，石油人民币将不再遥远。

尽量维系现有国际市场体系。外汇储备和货币国际化只在与全球金融体系挂钩时才能体现出价值。好在目前在国际体系间筑墙的虽然是最大的一股力量，但并非最主流的力量。中国仍有空间维系现状，也为未来的转变赢得更多的时间。

最后则是为美元霸权解体后，世界市场变得支离破碎和重归金本位制做准备。从经济和金融市场的角度来看，美国冻结别国外汇储备的行动是一种目光短浅的行为，将会削弱美元的国际作用，并为中国、俄罗斯和其他国家提供强有力的支持，减少它们在国际贸易、金融和银行业中对美元的依赖。

（以上内容不构成投资建议或操作指南，依此入市，风险自担）